Les opérations de build-up : une alternative pérenne ou de circonstance au manque de financement pour les biotechs. Barbara Bertholet, avocat associé Propriété Intellectuelle et Sciences de la Vie et Taous Mabed, avocat associé M&A et Private Equity, au sein du cabinet Bignon Lebray, font le point sur les enjeux et check-point à mettre en œuvre dans le déroulé de ce type d’opération.
Un environnement macroéconomique incertain, des annonces de report des résultats de phase III ou encore des mises sur le marché ne répondant pas aux attentes ont mené à la frilosité des investisseurs dans le secteur des biotechs. Les financements ont ainsi atteint un niveau historiquement bas durant l’année 2022. À ce jour, les introductions en bourse, notamment en Europe, sont à l’étiage et l’épisode de la Silicon Valley Bank sème désarrois et fébrilité sur la planète tech.
En ce début d’année 2023, le contexte reste complexe car les investisseurs se sont détournés des marchés boursiers et les spécialistes du financement de la healthtech restent malgré quelques belles opérations globalement concentrés sur les entreprises de leur portefeuille. Du côté des biotechs, les besoins de cash toujours élevés nécessitent une certaine ingéniosité pour étendre la visibilité de trésorerie. Parmi les choix stratégiques, certaines s’orientent sur des opérations de build-up, anglicisme qui recouvre tout aussi bien les notions de fusion, d’acquisition ou de croissance externe et qui renvoient au même objectif : celui d’acquérir une ou plusieurs sociétés de son secteur afin de créer des synergies de développement.
Nombre d’opérations illustrent cette tendance depuis plusieurs mois dans le secteur des biotechs.
Le choix de la structure de l’opération de build-up, basé a priori essentiellement sur des considérations d’ordre opérationnel et financier, doit également être rigoureusement guidé par les modalités juridiques et fiscales de l’opération.
Distinguer la croissance externe par voie d’acquisition de sociétés ou de fusion
Modalité la plus courante de croissance externe, l’acquisition d’une société qui passera par l’achat des titres afin d’en détenir le contrôle, permet d’ajouter une nouvelle filiale, structure juridique autonome, dans l’organigramme d’un groupe. Comment financer une telle acquisition ?
Contrairement aux stratégies classiques (trésorerie disponible ou recours à l’endettement), le recours à des montages financiers avec effet de levier type LBO (opération dite de « leveraged build-up » ou « LBU ») permet de multiplier les sources de financement d’une acquisition, en ayant principalement recours à l’endettement. De tels montages auront pour objectif de racheter une société cible en créant une société holding, employée en tant que véhicule d’acquisition de l’entreprise cible. Le prix d’acquisition sera généralement financé par des apports en fonds propres, avec un capital ouvert à des investisseurs (opérateurs du même secteur, fonds de private equity)d’une part, et par recours à l’endettement auprès d’un établissement financier, d’autre part.
associé M&A et Private Equity, au sein du cabinet Bignon Lebray
À la différence d’une acquisition, la fusion consistera dans le regroupement de deux ou plusieurs sociétés afin de n’en former qu’une seule. La fusion pourra être réalisée par l’absorption d’une société par une autre (ainsi en est-il du projet de fusion par absorption de Pherecydes au sein d’Erytech annoncée récemment). Elle pourra également aboutir à la dissolution sans liquidation des sociétés parties à la fusion et à la création d’une société nouvelle bénéficiant de la transmission du patrimoine des sociétés dissoutes (exemple de la fusion récente intervenue entre Bone Therapeutics et Medsenic, ayant donné naissance à la société Biosenic).
Sur le plan pratique, une fusion permettra de réaliser des économies d’échelle, de trouver des synergies de croissance et d’atteindre une taille critique sur le marché. Dans un contexte de manque de financement, on observe par ailleurs que la mise en commun d’une trésorerie qui ferait défaut à l’une ou l’autre des parties constitue l’une des principales motivations avancées (ainsi du projet de fusion annoncé entre Erytech et Pherecydes, qui devrait permettre la mise en commun de 41 millions d’euros de trésorerie au profit du projet qui naîtra de la fusion à intervenir, porté jusque-là par Phéricydes).
Sur un plan juridique, l’option pour une fusion permet de bénéficier du principe de transmission universelle du patrimoine de l’absorbée à l’absorbante et donc d’un transfert de droit des éléments actifs et passifs, sous réserve de quelques exceptions, évoquées ci-après. Pour ce qui est de la fiscalité, la fusion permet, pour l’essentiel, de bénéficier d’une exonération chez la société absorbée de toutes les plus-values dégagées par l’apport des éléments de l’actif immobilisé ainsi que, sous certaines conditions, des profits réalisés sur les éléments de l’actif circulant.
Un timing chirurgical !
Ces opérations nécessitent toutefois le respect de conditions préalables et la prise en considération de délais légaux, facteurs d’allongement des processus de vente ou de rapprochement
Si les difficultés de financement et des négociations marquées depuis l’an dernier par une renégociation à la baisse des valorisations sont les facteurs les plus souvent avancés pour justifier un allongement des processus de vente, particulièrement dans les phases préparatoires, la maîtrise des aspects juridiques et réglementaires permettra de sécuriser et maîtriser au mieux le calendrier de ces opérations.
Dans un tel contexte, les parties devront, bien entendu, d’autant plus veiller à conclure un accord de confidentialité (non disclosure agreement), préalable indispensable à tout projet de rapprochement. Il sera également prudent de prévoir un accord sur une durée d’exclusivité à consentir par le vendeur à l’acquéreur pour prémunir ce dernier contre d’éventuelles négociations parallèles avec d’autres candidats repreneurs.
Les parties devront ensuite anticiper les délais légaux incompressibles dans le calendrier de telles opérations, outre, dans certains cas, la mise en œuvre de certaines conditions préalables exigées par la loi.
Dans le cas d’une fusion en particulier, le calendrier de l’opération devra prendre en compte des étapes et des délais encadrés par la loi (nomination d’un commissaire à la fusion, publications légales obligatoires, délai d’opposition des créanciers de 30 jours, délais de convocation des assemblées, etc.).
On veillera aussi aux éventuelles conditions préalables à purger avant même la signature d’une lettre d’offre engageante, décision d’un organe de direction, ou signature d’un accord sous conditions suspensives. Ainsi en est-il, par exemple, de la procédure relative au droit d’information préalable des salariés en cas de vente de leur entreprise et à la possibilité offerte aux salariés de présenter une offre d’achat, issue de la loi dite « loi Hamon ». La mise en œuvre de cette procédure interviendra, le cas échéant, concomitamment à la consultation du Comité Social et Economique de l’entreprise s’il en existe, au moins 2 mois avant toute décision de cession.
Il faudra également anticiper les éventuelles autorisations réglementaires préalables à l’opération envisagée, qui devra conduire à prévoir une condition suspensive corrélative dans l’acte de cession ou le projet de fusion, et qui pourront durer plusieurs mois (exemple de la réglementation sur le contrôle des investissements étrangers imposant une autorisation préalable du ministre chargé de l’Economie dans certains secteurs protégés, notamment pour tout investissement étranger dans une entreprise française réalisant une activité de R&D au service de la santé publique, ou encore l’éventuelle obligation de notification aux autorités de la concurrence nationales ou européennes au titre du contrôle des concentrations).
Dans la phase d’audit, qui permettra de vérifier la situation financière, comptable, juridique et fiscale de la cible ou de la société absorbée, quelques points d’attention spécifiques au domaine des biotechs sont à noter.
La présentation du portefeuille brevet et sa sécurisation sont ainsi bien entendu un point extrêmement sensible. Technologie propre ou licence, la validité des brevets et la liberté d’exploitation seront étudiées avec attention. Il en sera de même des contrats de licence lorsque la technologie n’est pas propriétaire. Il sera ainsi prudent de vérifier l’étendue des droits concédés (ou plutôt des droits réservés par les donneurs de licence académiques notamment) ou encore les causes de déclenchement de paiement de milestones et leurs montants, les contrats avec les académiques prévoyant souvent qu’une fusion ou cession sera le déclencheur du paiement d’une redevance forfaitaire ou que le forfait prévu sera doublé en cas de réalisation d’une telle opération ! Les contrats de collaboration également fréquents devront être vérifiés, ces derniers étant généralement conclus intuitu personae et/ou prévoient des clauses de changement de contrôle, imposant l’accord du cocontractant en vue de leur maintien en cas de fusion ou de cession. Or les délais pour obtenir l’accord des académiques sont difficilement maitrisables…
Une autre considération d’importance porte sur le transfert des autorisations réglementaires en cas de fusion et de création de société nouvelle. Il faudra ne pas les oublier et anticiper les délais nécessaires au transfert par exemple des IND (Investigational New Drug Application) délivrées par la FDA ou aux autorisations d’essais cliniques délivrées par l’ANSM, des accréditations GMP, des autorisations relatives aux établissements pharmaceutiques ou encore, à une phase plus avancée de développement, des transferts d’AMM (ou des certificats CE pour les Medtechs), sachant que toutes ces opérations prennent du temps et peuvent s’avérer bloquantes.
Quelles prévisions pour 2023 ?
En définitive, les alliances observées ces derniers mois permettent de rassurer les investisseurs et dynamiser le secteur des biotechs, dans un contexte de raréfaction des financements. Pour les start-ups et les PME, ce regroupement sectoriel favorise leur accès à de plus grandes parts de marché, tout en rentabilisant les coûts de recherche et développement et les investissements productifs.
Les prévisions 2023 annoncent ainsi une augmentation des opérations de croissance externe, étant observé que celles-ci ne sont pas réservées aux sociétés disposant d’un important cash-flow mais peuvent être ouvertes aux PME et aux start-ups si le plan d’intégration est cohérent.
Il restera aux biotechs tentées par l’alternative d’une participation à une opération de croissance externe, à en étudier rigoureusement les finalités et modalités en amont, ainsi qu’anticiper et maîtriser les conditions essentielles légales et réglementaires et les délais en découlant.
Taous Mabed et Barbara Bertholet
